San Jose银行,大阪银行

    2018年公司业绩超预期的原因:基于六因素的归因分析。

   
贷款稳步增长,存款增速超同业。资产端:贷款稳步增长,资金配置相对充裕。总资产较17年末稳健增长3.5%,贷款总额增长4%至3601亿。新投放的139亿贷款中,个人和对公贷款均新增96亿左右,票据类资产压缩53亿。买入返售资产、现金及存放央行规模新增较多,或由于存款增长较快、资金来源充裕,以及MPA考核因素。投资类资产略降1.4%,其中应收款项类投资增加10.6%,但总资产占比仍低于10%。债券类投资净减少174亿,占比下降3.04pc至38.24%。负债端:结构优化,存款增长超同业,同业负债大幅压缩。3月末存款规模较17年末大幅增加682亿至6334亿(增幅高达12.1%),增量与增幅均高于17年全年,存款占总负债比重大幅上升4.9pc至62.87%。其中个人存款增长17.1%,对公存款增长10.9%,存款吸收能力持续优异。同业负债规模较17年末大幅净减少约400亿,占比大幅下降4.54pc至12.69%。根据Wind口径测算,3月末同业存单未到期规模仅不到1108亿,较17年末下降近100亿。“同业存单+同业负债”的总负债占比下降至不到23.7%。

   
我们看好南京银行未来业绩高增长,主要理由包括:其一,NIM将企稳回升;其二、18年营业收入将实现正增长,表现不同于去年;其三、18年定增完成补充核心一级资本金,提高核心一级资本充足率约2%,资本方面压力缓解;其四、资产质量高,且处于持续改善过程,不良生成率下降明显;其五、拨备覆盖率高,未来拨备释放业绩能力强,业绩将可以实现高增长。

   
我们预计公司2018年、2019年归母净利润分别增长14.14%、14.33%,EPS分别为1.01、1.18,对应PB为0.76、0.73,对应的PE为7.97、6.87。

   
资产质量扎实。3月末不良率与关注类贷款占比分别为0.81%和0.63%,较17年末继续下降1bp和5bps,资产质量持续改善;在一季度未处置不良贷款的情况下,不良贷款余额较上年末仅增加0.81亿至29.19亿元,年化加回核销不良生成率下降至仅为0.02%,几乎毫无不良生成压力,体现了其扎实的资产质量。拨备计提主要来自投资类资产,而非贷款。一季度拨备计提共15.77亿,同比少提约4600万,拨备覆盖率较17年末提升5.39pc至498.65%,为上市银行最高。15.77亿的拨备计提中12.18亿来自投资类资产减值计提,仅3.59亿来自贷款减值计提,预计在资产质量持续向好的情况下,随着未来投资类资产减值计提回归正常水平,利润增速有望继续提升。

   
截止目前,南京银行仍在等待的再融资方案仅有一项规模140亿的定向增发。我们认为,本次南京银行的再融资方案意义重大,不仅是对资本的有力补充,同时对股权结构也是一种极大地优化。在新引入的三家战略投资者之后,公司股东将既有内资又有外资,既有金融行业股东也有非金融行业股东,提高了公司治理水平,也扩展了业务空间。

    拨备因素分析:资产质量持续改善,拨备计提力度加大。

利润增长逐季提速,货基扰动息差。净利润稳步增长,ROE持续提升。18Q1归母净利润同比增长19.61%,增速较17年全年提升0.11pc。一季度(年化)ROE为21.68%,同比提升1.2个百分点,预计仍为可比银行最高。货基扰动息差,拖累营收。18Q1营业收入同比增2.3%,增速较17年下降4.76pc。营收下滑主要受息差拖累,净利息收入同比减少18.7%。非息收入同比增长64.3%,其中,手续费及佣金净收入同比下降8.77%,非息大幅增长主因投资净收益高达18.53亿,主要是货币基金投资收益贡献。净息差大幅下降主因货币基金扰动。货币基金收入计入投资收益,不计入利息收入,而生息资产中包括了货币基金的规模。以净利息收入和净息差倒推18Q1的生息资产日均余额约为9300亿,较17年增长约1480亿。而从资产负债表科目来看,3月末生息资产类科目余额约为9900亿,较17年仅新增约173亿,余额数据变动不大。年报数据显示,17年交易性金融资产中增配货币基金约1200亿,而其余投资类资产的规模增长较为稳定,所以生息资产日均余额的变动主要为货币基金日均余额变化扰动。若按照一季度总资产3.5%的增速计算,一季度正常增速下的生息资产日均余额应为8093亿,剔除货基日均余额扰动的净息差为1.93%,与17年1.94%的净息差基本持平,主营业务稳健。此外,从资产负债表余额数据看,3月末存款较17年末新增682亿,增幅为12.1%,超过17年全年10.53%的增长水平,存款快速增长或对息差表现有一定影响。

   
2017年公司业绩增长情况超预期。我们认为公司营收负增长的首要原因是净息差大幅下降所致,次要原因是非息收入的下降。而最终净利润仍然能高速度增长,主要是拨备计提减少释放利润空间的功劳。

   
2018年一季度,杭州银行非息收入增长十分明显,同比增速达79.30%,但主要来源并非来自相对稳定的中间业务收入,而是来自其他非息收入项,中间业务收入增速反而同比下降29.23%。从非息收入或中间业务收入对营业收入的贡献来看,未来提升的空间也还很大。
最后,我们基于测算结果推测,公司下半年有望推出缓解核心一级资本压力的再融资方案,有助于提高信贷增长速度,进一步提高息差水平,提升估值。

    风险提示:宏观经济下滑,金融监管力度超预期。

   
3、南京银行通过拨备释放利润的能力分析。我们测算了不同拨备覆盖率、贷款增速和不良率的情景下,对南京银行利润增速的影响。假设一下能够提高2018年利润增速平均5.78%,假设二下提高平均11.63%,假设三下提高平均20.41%。我们认为,南京银行目前460%多的拨备覆盖率是其未来业绩的重要支撑,对利润增长的保证力度是非常充足的,毕竟即便拨备覆盖率下降到400%,在上市银行中仍然是拔尖水平。

    中收因素分析:非息收入大增长,但中收增长仍乏力。

   
盈利预测与投资评级:宁波银行经营稳健,机制灵活,盈利能力领先同业。资产质量指标继续好转,不良余额下降,关注类及逾期贷款占比均有所下降,资产质量持续好转、拨备覆盖率水平接近500%。可转债、二级资本债、优先股等均可补充资本金,为未来业绩增长打开空间。综合考虑其15%以上的利润增速,预计18/19/20年宁波银行的归母净利润分别为112.5/137.3/169.4亿,BVPS为12.13/14.35/17.11元/股,维持“买入”评级。

    投资建议

   
与2017年相比,2018年一季度公司营收增速和净利润增速均有了有了大幅提升,同时2018年中期业绩快报显示,公司营收增长是可持续,利润增长更是进一步提升。

   
1、18年NIM回升,制约营收增长的因素将消失。从趋势来看,2017年下半年净息差已触底反弹,营收环比负增速也在逐步收窄。从负债结构调整上来看,高成本负债占比在减少,低成本负债占比在升高,综合负债率将下降。从资产结构调整上来看,高收益资产占比在上升,低收益资产占比在下降,将带来综合收益率的上升。从外部流动性来看,2018年市场流动性好于2017年,市场资金利率也将低于2017年,从而公司同业负债成本率与发行债券成本率对NIM的负面影响将减少。

   
与其他城商行相比,杭州银行的资产质量处于中下游水平,但一直处于不断改善的过程中。由于公司资产质量在横向上弱于其他同业,因此改善的弹性反而要更大,对业绩和估值提升可能会更加明显。公司的贷款损失准备金在不断增厚,防范和化解信用风险的能力也在增强。2018年一季度公司拨备覆盖率提高了14.56个百分点,提升幅度要明显高于其他行。

    2017年公司业绩增长归因分析

2018年公司业绩现拐点,将超市场预期。

    2018年公司释放业绩能力分析:上有息差回升空间,下有拨备计提支撑。

   
我们按照规模、息差、中收、成本、拨备、所得税等六个因素进行拆解并归因分析,表明:业绩或将超预期主要来源于其息差的回升,其次是中间业务收入的增长。但也存在负面影响因素,如生息资产规模增速下滑,拨备计提加大,管理成本提高等。

   
2017年公司业绩超预期,我们看好公司未来持续释放业绩的能力,给予其“买入”评级。我们预测其17/18年营业收入同比增长-7%/17%,净利润同比增长17%/23%,EPS为1.14/1.41,PE为8.2/6.7,PB为1.18/1.14。

   
受行业趋势影响,近几年杭州银行生息资产规模增速在逐渐下滑,贷款规模增速更是要明显低于行业均值,并且进一步下降的趋势。2018年,受市场估值波动和同业理财监管影响,公司投资类资产规模也有所萎缩。公司目前急缺补充核心一级资本的再融资方案,而其他一级资本和二级资本仍比较充足。若纯靠内源融资来补充核心一级资本,我们预计公司最多还能维持1~2年。因此,我们预判公司在下半年有望推出补充核心一级资本的再融资方案。

   
2、资产质量改善,拨备释放业绩的基础夯实,能力巨大。从横向比较来看,南京银行信贷资产质量在同业中十分优秀。从纵向趋势上来看,南京银行资产质量也在改善。2017年末不良生成率环比稳中有降,新增不良较去年明显减少。

    规模因素分析:核心一级资本约束贷款规模扩张。

   
1.再融资对股权结构的影响:定增之后,股权结构进一步优化,同时引入三家战略投资者:交通控股、太平人寿、凤凰集团,业务扩展空间加大。交通控股是江苏省国资委下的独资国有公司,同时也是江苏省重点交通基础设施建设项目省级投融资平台,其资产总额、净资产、利润总额在江苏省属非金融企业中名列第一。预计新引入交通控股之后,南京银行在本地的战略资源储备将更加雄厚,业务扩展空间加大。

    息差因素分析:负债压力轻,资产收益提升。

   
2.再融资对资本结构的影响。本次非公开发行募集资金将全部用于补充公司核心一级资本。按照静态测算,定增能够将核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率提升将近2个百分点。按照动态测算,我们认为通过内源融资和再融资方案,南京银行2018年三项资本充足率可以分别达到8.07%、9.06%和11.63%。

   
公司2018年息差将确定性大幅回升。在负债端,公司存款占比低,而同业负债与应付债权占比较高是其今年负债压力较轻的关键,同时其存款具有“活期率高”的特点,也有助于稳定存款成本。在资产端,拥有较多的投资类资产,在债市行情好于去年的情况下,这部分收益率将会明显高于去年。同时2018年杭州银行贷款占比也将会提升,从而拉高整体生息资产综合收益率。

再融资优化股权结构,缓解资本压力

   
营收负增长的原因主要有:1、净息差:付息负债成本升高+生息资产收益下降。从付息负债来看,2017同业拆放利率、同业存单发行利率上升明显,导致付息负债综合成本率上升11个BP;从生息资产来看,债券与投资收益收益率、贷款收益率均下降,导致生息资产综合收益率下降16个BP。

   
2、非息收入:中收下降19.47%。中间业务收入减少8.43亿元,降幅19.47%;投资收益减少4.56亿元,降幅33.47%;公允价值变动损失增加了15.94亿元,相对地汇兑收益增加21.62亿元。利润正增长的来源是拨备释放利润。南京银行“拨备之厚”业内有名,远远超过监管红线。拨备计提较去年减少了约31.52亿元,在抵补营收减少17.93亿的同时,仍实现归母净利润增加14.06亿元。同时,在整体资产质量好转的情况下,拨备覆盖率不降反升,因此公司未来以拨备释放业绩的空间依旧很大。

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